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      銀行理財估值方法對債券市場波動的影響

      《中國貨幣市場》雜志|2023年04月20日
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      在銀行理財全面凈值化的初期,投資者的凈值化思維還未能完全轉變,市場各方需要磨合一段時間,建議可以先發行混合估值型產品作為過渡。未來,隨著投資者教育的逐步加強,管理人產品管理能力的增強,可以適時發行市值法估值的理財產品。

      自2004年國內首支人民幣銀行理財產品發行以來,我國銀行理財業務取得了飛速發展。根據《中國銀行業理財市場年度報告》,截至2022年底,銀行理財市場存續規模達到27.65萬億元。銀行理財產品一般投資債券、存款、股票和基金等資產,其中債券類投資占比已達到60%以上。為了客觀、準確地反映產品的價值,理財產品一般會采用適當的估值方法對其進行評估,而估值方法的切換則會對理財市場和債券市場產生一定影響。

      一、銀行理財估值方法的演變歷程

      銀行理財估值需要同時符合會計準則和監管規定的雙重要求,在銀行理財近20年的發展過程中,理財產品的估值方法根據市場的發展因時因勢進行調整,總體大概分為四個階段:

      第一階段:資管新規發布前的預期收益率型產品主要采用攤余成本法

      2004年至資管新規發布前,銀行理財產品以預期收益率型為主。理財產品通常采用資金池的運作模式,將發行多款理財產品募集的資金匯集成一個“大池子”,進行統一管理和投資,資金池中的資產一般采用攤余成本法進行估值。

      第二階段:資管新規過渡期“凈值化”轉型,符合條件的產品可使用攤余成本法

      2018年,《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》(簡稱“資管新規”)發布后,銀行理財開啟“凈值化”轉型。根據相關規則,到2021年底的過渡期內,市場上新老產品并存,其中老產品為預期收益率型,新發產品為“凈值型”。

      第三階段:資管新規正式實施后全面“凈值化”,鼓勵市值法,攤余成本法逐步退出

      2022年資管新規正式實施,銀行理財迎來全面凈值化的新時代,除少量難以消化的老產品外,所有理財產品都轉變為凈值型。

      資管新規鼓勵使用市值計量,滿足特定條件的產品可以采用攤余成本法計量,與資產新規過渡期內相比,過渡期結束后不允許再存續或者新發攤余成本法的定開型理財產品。

      值得注意的是,在此階段,凈值型理財產品的估值方式通常為單一估值方式,即所有資產采用市值法或攤余成本法。

      第四階段:2022年“贖回潮”后,推出混合估值法產品

      2022年11月和12月債市贖回潮后,兼具穩定估值、平衡收益的混合估值法理財產品浮出水面?;旌瞎乐捣ㄊ侵竼我划a品的估值方法包含攤余成本法、市值法等多種方法。這類產品對滿足監管規定的部分資產,采用攤余成本法進行估值,將收益平滑到資產到期前的每一天,提高組合對市場風險的免疫程度,收益確定性更高;對部分資產采用市值法估值,利用市場波動獲得資本利得,根據不同的市場條件,采用更加豐富的投資策略,提高收益彈性,增加收益來源。

      二、銀行理財估值方法對債券市場波動的影響

      由于估值規則的改變,銀行理財產品對于債券市場的影響也出現較大的變化。2018年資管新規發布前,銀行理財是債券市場的重要配置力量,2018年資管新規發布后,銀行理財產品交易屬性明顯增強。

      (一)預期收益率型產品時期,銀行理財是債券市場的重要配置力量

      資管新規發布之前的預期收益率型的老產品,一般不展示產品的凈值,僅展示產品的預期收益率。這類產品為背后統一的“資金池”提供資金來源,并由“資金池”中的資產提供多款理財產品的收益來源。同時,理財產品的預期收益率與資金池實際收益率定價分離。這種模式下,不論實際投資業績如何,產品管理人均會兌付給投資者本金以及承諾的或隱形承諾的收益,產品隱含著“剛性”兌付預期。如果債券價格暫時出現下跌,由于定價分離,投資者仍能獲得預期收益,產品價值波動感受不明顯,當市場修復后,產品價值隨之恢復。

      (二)2021年部分成本法資產估值切換,理財減持永續債和二級資本債

      資管新規發布后,預期收益率型產品逐步轉換為凈值型。此前,銀行理財產品投資的資產中,銀行永續債和二級資本債通常采用成本法估值,2021年整改后需采用市值法計量,該類資產對利率波動更為敏感,會加大產品凈值波動。為降低產品的潛在市場風險,銀行理財減持永續債和二級資本債,導致相關券種收益率大幅上行。

      (三)全面凈值化背景下理財贖回的負反饋機制

      2022年銀行理財開啟全面凈值化,產品通常需要采用市值法估值,符合特定條件的產品采用攤余成本法,投資者每個交易日均能看到凈值的漲跌,產品凈值波動幅度加大,剛性兌付被打破。在債牛時期,理財產品凈值大多上漲,投資者多數只能體驗到理財凈值化帶來的紅利,但對市場波動體會不深。然而,當債券市場價格出現下跌,理財產品的凈值下降,由于投資者習慣了此前銀行理財產品的剛兌屬性,短期內難以適應賬戶虧損,為避免虧損進一步發生,投資者可能大面積贖回產品,從而更加推動債市下跌,產生“凈值下跌→產品贖回→出售資產→凈值下跌→更多產品贖回”的負反饋機制。

      (四)混合估值法產品推出吸引理財資金回流

      贖回潮后,市場風險偏好有所下降,銀行理財部分資金流出,理財規模出現萎縮,資產規模亦出現下滑,截至 2022年底,銀行理財產品投資資產合計29.96萬億元,較年初下降3.94%;持有信用債占比較上年同期減少2.47個百分點。

      三、銀行理財估值方法的發展趨勢及建議

      資管新規的目的在于引導金融回歸本源,有效防控金融風險,市值法估值產品可以更加精確、實時地體現底層資產的市場公允價值,提升風險定價效率和理財產品的規范性,將是未來發展的主流。在銀行理財全面凈值化的初期,投資者的凈值化思維還未能完全轉變,市場各方需要磨合一段時間,建議可以先發行混合估值型產品作為過渡。未來,隨著投資者教育的逐步加強,管理人產品管理能力的增強,可以在符合相關規定的前提下,不斷創新理財產品,主動適應市場需求,適時發行市值法估值的理財產品。

      凈值化轉型后,銀行理財產品凈值波動加大或成為常態,市場機構和投資者應正確認識銀行理財凈值化給債市帶來的影響,建議從以下幾方面入手,全面提升資產配置水平和風險防范能力:

      一是,著力完善投研體系,切實增強投研能力,特別是提高資產管理和流動性管理水平,在監管許可的情況下適當擴大投資范圍和品種,分散投資,引導理財產品提升投資組合的多元性、抗風險能力和總體收益,在面臨市場波動時可以降低單一資產和機構之間的同質性引發的風險,并在超調資產中尋找機會;

      二是,積極豐富市值法估值理財產品類型,加快建立中長期產品體系,結合自身的市場定位、客戶特點和專業能力,順應市場動態研發新產品,深入挖掘特色化服務,增強差異化競爭優勢;

      三是,研究構建定量與定性相結合,貫穿事前、事中、事后全流程,融合各類資產的市場風險和信用風險預警模型,加強投資部門與客戶關系部門、風險管理部門等的溝通,提高風險管控的前瞻性,建立應對集中贖回和管理流動性風險的預案和機制;

      四是,穩步加強投資者教育,增強投資者適當性管理,為投資者提供探討交流市場情況及投資策略等的平臺和機會,特別是市場大幅波動時,做好與客戶的溝通說明工作,提高其市場波動容忍度,不盲目追漲殺跌,培育長期投資、理性投資、價值投資的理念,促進銀行理財市場平穩健康發展;

      五是,優化債券市場做市機制,提升市場的深度和廣度,增強債券市場抵御風險的能力。進一步完善做市商制度,加大政策支持力度和激勵措施,更好地發揮做市商市場流動性提供者的作用,從實際出發為做市商提供稅費減免、快速服務通道、業務發展便利等政策措施,提高做市收益、降低做市風險,從根本上推動做市功能的有效發揮。鼓勵做市商對不同債券、不同期限的券種進行報價,促進債市流動性的提升,增強市場穩定性。

      (作者系中國銀行上??偛拷鹑谑袌霾咳~美林、陳天翔,原文《銀行理財估值方法對債券市場波動的影響》全文將刊載于中國外匯交易中心主辦《中國貨幣市場》雜志2023.04總第258期)


      編輯:王菁


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